2015年债市展望

2015年债市展望

2014年的债券市场可谓先扬后抑,整体回报可观。从年初到11月底,债市顺风顺水,一路高歌,中债总指数累计收益达11.6;但是进入12月,债市却风云突变,中债总指数在两周内快速下跌1.3。债市突然转向,不但令投资者有些措手不及,而且给2015年债市的预期增加了更多的不确定性。在经济进入“新常态”和利率市场化进程深化的背景下,2015年债市又将表现出什么样的特点?在本期专栏中,嘉实回报中心将同广大投资者一起分析和探讨。两年来的债市用波涛起伏来形容其实不为过。2013年下半年,在“钱荒”的影响下,中国债券市场经历深度动荡,中债总指数连续6个月跌跌不休。进入2014年,债市峰回路转,与牛市不期而遇,在前11个月中,中债总指数有9个月录得正收益,仅在3月和7月经历了小幅下探。但是,在12月5日,债市却遭受黑天鹅事件,中国证券登记结算公司发布了《关于加强企业债券回购风险管理相干措施的通知》,大幅提高企业债的质押资格和条件,很多投资者面临卖券补仓的压力,市场迅速向下。面对即将到来的2015年,债市会像2014年大部分时间那样高歌猛进,还是会延续12月的下跌局面呢?不同于成熟市场,中国债市是一个正在向市场化转型的市场,风险定价还没有真正实现,决定中国债市走势的因素不但有传统的利率和通胀水平,而且包括市场化进程的速度。在2015年,一方面,较为宽松的货币和低通胀环境对债券市场有益;另一方面,伴随着利率市场化的推动和刚性兑付的可能弱化,债市的风险定价程度有望提高,而其进程则存在诸多不确定性;另外,股债跷跷板效应,会因股市表现而影响债券资产的吸引力。因此,我们对2015年债市的整体判断趋于中性,下面从几个方面做具体分析。首先,货币供给和通胀环境对债券类资产是有益的。2014年12月召开的中央经济工作会议明确提出,“努力保持经济稳定增长”是2015年工作的要务。在中国经济转型的大背景下,货币供给对保持经济增长十分重要,因此我们预见货币政策将保持适度宽松,进而利好债券市场。另外,从通货膨胀角度看,中国自2014年开始就延续出现“CPI低增长、PPI负增长”的状态,在CPI一直保持在2附近的同时,PPI指数连续下跌,产能过剩依然严重。我们预计2015年中国通胀水平依然会保持低水平,乃至可能出现通缩,而这无疑对债券市场有益。其次,债券市场的风险定价非市场化将有望在2015年得到改观。在市场化环境下,债券的定价由收益率决定,而收益率水平包括两部分,一是无风险利率,2是债务主体的信用风险溢价,对应违约风险。在目前中国债券市场上,信用风险溢价并不是市场化定价,缘由在于“刚性兑付”预期一直没有被打破。换言之,不管债务主体或抵押资产情况如何,却从未产生过实质上的违约,所以债券投资者习惯性地忽视违约风险,片面寻求高息券种,从而造成债券定价体系的非市场化扭曲。2014年初,超日公司债兑付事件曾被市场寄望于打破这类债券“零违约”不正常现象,但是在超日公司债最后的处置方案中依然许诺“20万以下全额赔偿”,所以真正意义上的债券信誉违约在中国仍然处于“只闻楼梯响,不见人下来”的状态,风险定价还没有到来。随着中国经济的产业结构调整和改革逐步深化,在2015年产生债券违约的风险真实存在,这将是2015年债市一大不确定因素。另外,通过存款保险制度在2015年的建立,中国市场将明确界定无风险资产和无风险利率,债市的隐性刚性兑付将逐步淡出。最后,2015年股市的上涨预期将加强吸金效应,债券资产的配置属性会得以凸显。随着股市从2014年下半年开始进入牛市,股票资产的赚钱效应吸引了大量资金进入股市,而其他资产类将出现资金净流出的状态,债券资产也不例外。随着不确定性升高,吸引力着落,债市在2015年也将进入相对平缓时期,债券资产的投资吸引力医治白癜风的特效药着落的同时,在资产配置涵义下的配置属性将更加显著。综上所述,2015年极可能是中国债券市场走向全面市场化的开始。虽然相对宽专治白癜风的医院松的货币政策和较低的通胀预期对债市有益,但是受刚性兑付可能被打破和大类资产轮动等因素的影响,债市在2015年的不确定性和调解风险将高于以往。对投资者而言,在把控好风险的同时,债券本身依然是投资配置中不可或缺的一个重要资产类。




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